“Nu se mai poate așa, BNR si Guvernul trebuie să ia băutura de pe masă și să strice petrecerea” –  Radu Crăciun

Zilele acestea ne confruntam cu un tablou economic care, la prima vedere, pare să nu aibă niciun sens.

Consumul continuă să fie extrem de alert, chiar cel mai alert din regiune, așa cum remarca de curând cursdeguvernare.ro în graficul de mai jos. Creșterea vânzărilor cu amănuntul în România accelerează în comparație cu indicatorii similari din alte țări din regiune, care dau semne de încetinire.

O astfel de discrepanță a evoluției din Romania nu ar trebui să mire având în vedere că ea este puternic alimentata de menținerea unei rate ridicate de creștere a salariilor, dar și de o rată la fel de ridicată de creștere a creditului de consum. Cele mai recente date statistice arata că, an la an, salariul mediu pe economie a crescut în termeni nominali cu peste 12%, o valoare mai mult decât dublă față de rata inflației. Este o situație care s-a accentuat în ultimele 12 luni, în condițiile în care inflația a scăzut, dar creșterile salariale au rămas în continuare foarte ridicate. Iar câștigurile de productivitate sunt departe de a susține o astfel de tendință.

Creșterea salarială este alimentata de sectorul de stat unde salariile au crescut an la an cu 18.3%. Este un fenomen care este preocupant din cel puțin două puncte de vedere. În primul rând, pentru că e susținut de o politica fiscala bazată pe deficite mari ce duc la o creștere rapida și nesutenabila a îndatorării țării. În al doilea rand, pentru că larghețea salariilor și angajărilor din sectorul de stat duce o piață a muncii strânsă, în care cererea este mai mare decât oferta. O astfel de situație nu poate duce decât la o presiune persistentă asupra salariilor, limitând potențialul ofertei sectorului privat care duce lipsă de resurse.

Un astfel de tablou, de supraîncălzire a consumului și pieței muncii, a fost și este un motiv de preocupare majora pentru bănci centrale importante precum Fed sau BCE. Explicația este că, chiar și în situația în care inflația scade, ceea ce contează poate chiar mai mult este contextul economic definit de un cerc vicios salarii-consum care poate duce la o reinflamare a inflației. Cu alte cuvinte, numitele bănci centrale iau în considerare nu doar evoluția simptomului dezechilibrelor, inflația, ci și evoluția “bolii”care duce la presiuni inflaționiste.

Și totuși, chiar și în aceste condiții, BNR a hotărât să scadă dobândă de referință, luând prin suprindere o parte a obervatorilor din piață care în sondajul Bloomberg anticipau majoritar o menținere a dobânzii și nu o relaxare a politicii monetare.

Aici merita făcută o remarca importanta. De fapt, BNR nu relaxează de abia acum politica monetara. Așa cum graficul de mai jos o arata, în realitate, politica de relaxare monetara a început încă de acum un an.

Dobânzile de pe piață interbancara s-au decuplat de peste 12 luni de dobândă de politică monetara (portocaliu) care a rămas “agățată” undeva sus. Practic, ratele ROBID (albastru)  și ROBOR (alb) sunt cele care reprezintă referința pentru dobânzile practicate de băncile comerciale. Excesul de lichiditate lăsat în piață în ultimul an de către BNR a dus la dus o scădere continuă a dobânzilor interbancare, chiar daca, oficial, dobândă de referință a rămas neschimbată.

În aceste condiții, merita remarcat faptul că, așa cum graficul de mai jos o arata, creditul de consum este într-o creștere accelerată tot de un an, reflectând condițiile favorabile de piață monetară, independent de dobânda de referință, rămasă irelevantă.

Are sens decizia de relaxare a politicii monetare? Daca ne referim la cea reala, începută încă de acum un an, ea pare a fi prematură, mărturie în acest sens stand finanțarea în creștere a consumului. Daca ne referim la cea formala de acum, depinde la ce ne uitam: la piața muncii sau la creșterea economica. Pentru că, aici, avem de a face cu un paradox. Avem o economie cu un consum care rămâne exploziv și, în paralel, un PIB care da semne serioase de încetinire. Ceva pare să nu se lege, nu?

Explicația mea este că o buna parte din explozia consumului se descarcă în importuri. Stabilitatea nefireasca a cursului de schimb, la pachet cu creșterile salariale alimentează cererea de bunuri de import, în condițiile în care economia românească nu poate tine pasul. O astfel de evoluție este confirmata de reluarea creșterii deficitului comercial prin accelerarea importului. Însă creșterea deficitului comercial are un impact negativ în calculul PIB-ului, ceea ce poate explica de ce acesta reflectă deja prea puțin creșterea susținută a consumului. Consumul din România se regăsește din ce în ce mai mult în PIB-ul altora…

În același timp, descărcarea unei părți a consumului în importuri a avut un impact benefic asupra inflației în pofida creșterilor salariale și a creditului de consum. Un curs valutar surprinzător de stabil, în pofida diferențialului mare de inflație dintre Romania și zona euro, a servit ca ancora dezinfaltionistă cu prețul supraevaluării leului.

Un exemplu foarte bun este balanța serviciilor turistice invocata recent chiar de Guvernator. În 2023, romanii au consumat (importat) servicii turistice externe în valoare de 8,6 miliarde de euro, cu 60% mai mult decât 2019, anul de dinaintea pandemiei. Iar creșterea continuă spectaculos și în 2024 cu o rată de de creștere de 33% an la an pe primele șase luni. Cu alte cuvinte, în acest caz, puterea de cumpărare a românilor este folosită pentru importuri de servicii turistice care nu se regăsesc în PIB-ul României. Iar o astfel de situație o putem extrapola și în cazul altor bunuri și servicii.

Nu se poate continua așa. În momentul de față nici politica fiscală, nici cea monetara nu sunt restrictive, motiv pentru care consumul este mult peste ceea ce economia locală poate produce. În egală măsură, leul este suprapreciat în contextul întrărilor semnificative de bani din PNRR, care nu dau câtuși de putina valoarea reala a leului în schimburile internaționale. Nota bene, investițiile străine directe acoperă doar 27% din deficitul de cont current.

Soluțiile nu sunt deloc populare, dar atât BNR cât și guvernul trebuie să ia băutura de pe masa și să strice “petrecerea”, că să îl parafrazez pe unul din președinții Fed, William McChesney. Asta înseamnă accelerarea micșorării deficitului bugetar, încetinirea substanțială a creșterilor salariale din sectorul bugetar, eliberarea excesului de resurse umane din sectorul public pentru a scădea o parte din deficitul sectorului privat, o politică monetara restrictivă care să limiteze mai eficient creșterea creditului de consum. Odată cu diminuarea semnificativă a cererii de consum și a presiunilor inflaționiste, o ajustarea graduală a cursului este necesara către valori care să reprezinte mai corect echilbrul fluxurilor comerciale și de capital.

Nu în ultimul rand, alocarea de resurse pentru creșterea potențialul de creștere a economiei. Asta înseamnă forță de munca calificata, infrastructura, capital. Este singura cale de a evita stagnarea sau, mai rău, recesiunea. Apăsând necontenit pedala consumului nu vom face decât să asiguram prosperitatea altora și iluziile noastre.